對于水泥行業而言，過去的2022年，不算什么愉快的記憶。

受地產需求疲軟、疫情管控影響施工等因素影響，水泥行業景氣度在2022年內大幅下行，行業內的企業日子也更不好過了起來。

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1月12日，華潤水泥控股(01313)發布公告，截至2022年12月31日止年度公司擁有人應占盈利預期將較截至2021年12月31日止年度減少約74%至78%。

凈利大幅下降，隨行業而波動

事實上，華潤水泥凈利潤的退坡，絕非一朝一夕之事。對此，華潤水泥將原因歸咎于2022年集團水泥產品單位銷售成本較2021年上升;于2022年集團產品銷售量較2021年下降;及集團于2022年業務運營區域內的水泥及熟料平均銷售價格較2021年下降。

回顧2022年水泥行業的走勢，可以驗證華潤水泥對其業績的歸因可謂所言非虛，而行業中也絕不止一家營收凈利潤下滑的企業。在華潤水泥發盈警的前幾日，金隅集團(02009)亦發布盈警公告，提到水泥及熟料銷量下降，全年純利同比預降52.3%-59.1%。

而從三季度的整體經營情況看來，22Q3水泥企業整體營業收入同比下滑51%，一方面因需求萎縮導致銷量下滑，另一方面系價格下調，Q3全國水泥均價同比下降27元/噸，同時煤炭價格上漲導致噸成本增加，Q3單季度水泥企業毛利率降至17.2%，創19年以來新低。

結合供需兩端來看，這一趨勢在去年四季度并未獲得太大改善：供給端方面，全國北方省區大部分已經進入冬季錯峰，遼寧、山東、河南和華北部分省市從去年11月15日開始冬季錯峰，山東目前還有約25條線在產。新疆從11月1日開始冬季錯峰，甘肅12月1日開始。福建、湖南、廣西、廣東、四川等省區計劃10-12月累計停窯30-35天，貴州計劃10-12月停窯60天。云南水泥企業停窯15-20天。

東方證券研報顯示，預計2022年全年水泥產量約21.4億噸，同比減少10%，產量跌至2012年以來最低，跌幅跌至1969年以來最低。

需求端方面，當前行業各項量價數據仍處于底部。12月份，全國30大中城市商品房銷售面積合計1422.8萬平，同比下降22%，目前地產銷售端暫未看到明顯改善跡象。

在下游需求低迷，水泥價格“高臺跳水”的糟糕時刻，水泥的原材料煤炭價格卻全年保持上行，致使水泥和煤炭之間價格差不斷擴大，盈利空間進一步被壓縮。

而量價齊跌，成本高漲的雙重壓力下，水泥行業全年利潤大幅下滑已是市場有所預期，這或許也是華潤水泥在發盈警之后，市場對其反響不大的原因之一。

行業景氣度何時反轉?

不論是從最新業績，還是經營表現來看，華潤水泥的基本面均與上下游的發展態勢有一定的關系。那么，在下游需求疲軟+上游原材料漲價之際，該公司業績反轉信號什么時候才會出現呢?

先從需求端來看，水泥下游主要分為基建、地產和新農村建設三部分，從歷史經驗來看，水泥產量和地產新開工面積的相關性更強。

2022年4季度以來，穩定房地產行業發展的相關政策正在逐步落實。除了以支持“保交付”和“穩信用”為主要目的的政策之外，近期以來，更多以保障剛需和改善性需求的政策也開始出臺，系列政策優化反映了政府穩地產的堅定決心。不過，由于水泥行業的復蘇會相對地產銷售存在滯后性，真正的回暖需待到地產投資環比逐季進行改善，才會在一定程度上企穩。

不過，這仍然不改市場資金的“搶跑”慣例，仍以華潤水泥為例，其自去年11月以來，迄今已隨地產行業同步反彈，由低谷的2.8港元漲至如今的4.56港元，累漲達到60%。

此外，近期國內地方兩會密集召開部署新一年工作，截至1月15日，27省披露了經濟增速等目標。從工作內容來看，新基建和促消費是各省工作中的新增重點，一定程度上還將水泥行業帶來需求上的提振。

中金公司早前在研報中指出，展望2023年，水泥需求有望實質性改善，供給端亦具備深化共識、加強管控的基礎，行業基本面有望在供需面趨穩下走向景氣回升，企業盈利有望修復。關注兩條主線：1)受益行業需求改善，具備量價彈性。2)內生增長動能優秀，成長性兌現。

華泰證券則表示，隨著全社會穩增長的條件逐步向好、穩增長的意愿更為堅定，我們預計水泥需求在2023年有望逐步企穩，為行業利潤率從當前的低位修復創造必要的前提條件，其中房地產銷售市場的穩定是核心變量;另一方面，房地產行業托而不舉下，水泥需求企穩后復蘇斜率或較為平緩，因而供給端的行業共識將決定供需關系修復的程度，是決定行業盈利復蘇速度的關鍵。

截至1月12日，水泥板塊所覆蓋上市公司以市值加權的平均P/E和P/B分別較2008年以來的均值低48%/56%，估值處于低位，維持行業“增持”評級。兩大關鍵變量的進一步明晰有望成為板塊重估的催化劑。

綜合而言，在需求回補、價格修復、供需緊平衡等多重因素的作用下，水泥行業的景氣度有望在2023年年內得到恢復。不過，考慮到地產行業的恢復情況，水泥行業景氣度恐怕很難回到之前的高景氣水平。這也就說，華潤水泥的業績拐點或許將在明年實現，至于其盈利恢復彈性有多大，還是得取決于自身是否具備迎難而上的硬實力了。